杨东：市场型间接金融：集合投资计划统合规制论（上）

    【摘要】在经济发展方式转变背景下，除传统的银行间接融资和资本市场直接融资外，我国需要大力发展多元化的融资方式。被称为“第三金融”的“市场型间接金融”被国外证明是经济发展方式转变之际的一种金融形态。近年来，我国商业银行、证券公司、信托投资公司、基金管理公司等金融机构都在积极推出各类形态不同的集合理财产品，私募基金以及温州等地的民间金融也出现大量集合投资性质的融资形态，它们都可以被视为市场型间接金融。针对各类纷繁复杂的理财产品、私募基金、集合性质的民间集资形态等，我国应导入抽象概括化的集合投资计划的概念和规制体系，最大限度地把游离于法律法规以及正规金融体系之外、处于灰色地带的新型金融产品纳入规制对象，实现统合规制，构建“市场型间接金融”体系，以探索经济发展方式转变背景下金融制度创新的又一路径。
    【关键词】市场型间接金融；集合投资计划；理财产品；统合规制
    金融是经济的血液，经济发展方式转变的首要核心在于金融发展方式和金融形态的转变。被称为“第三金融”的“市场型间接金融（intermediated market transactions）”是金融市场发展的一个趋势，是连接直接金融市场和间接金融市场的平台，是打通间接金融和直接金融的纽带。笔者认为，应该对我国目前各类活跃的理财产品、私募基金、民间集资等“市场型间接金融”进行统合规制，使其更好活络经济血脉，实现从偏重间接金融到间接金融和直接金融并重的转变，使其更好地服务于经济的发展。
    实践证明，以非银行金融中介机构为核心的市场型间接金融则会成为中小企业融资的新兴手段，通过基金、信托公司等金融中介机构的介入，将大量闲散的资金集中并投资给经营能力较好、信誉度较高且有创新能力的民间企业，帮助其扩大生产规模、提高经营利润，这将极大地扩展其融资渠道，从而缓解目前中小企业融资难的困境。
    当下我国频发的民间借贷危机即根源于正规间接金融市场和资本市场的缺陷。如何突破现有融资结构的不平衡，改造单纯的间接金融模式，有条不紊地实现从间接金融主导，向间接金融和直接金融等各种金融方式共存的模式转变，是解决民间借贷危机的可行路径。具体可以借鉴发达国家的成功经验，引入“市场型间接金融”，实现传统间接金融的“市场化”，逐步加大市场在金融资源配置过程中的作用，提高投资者的专业知识和风险耐受力，打通直接金融市场与间接金融市场，使其相互融合和平衡，构建和谐共存发展的金融市场。
    在我国，虽然经济学和金融学界已经开始研究市场型间接金融，但在法学界尚属于学术空白。笔者认为，集合投资计划是对市场型间接金融的法律进路的回应和体现，其本身亦包含各种以合同、合伙、信托等形式组成的各类集资方式，通过导入集合投资计划，不仅可以对目前各类正规金融机构实施的凌乱复杂的理财产品进行统合规制，还可以对游离于国家监管体系之外的各类具有集合投资性质的民间集资进行法律规制，为中小型企业提供多元化融资渠道，并最终促进市场型间接金融的健康发展。
    一、市场型间接金融：基本理论与中国困境
    （一）市场型间接金融的基本理论
    以金融中介为标志的间接金融的出现具有十分重要的现实意义，西方学界一直试图对其进行论证。Fama（1980）认为银行的产生是为实现财产转移需求与提供投资机会间的范围经济，Santomero（1984）对先前的交易成本效益法进行了重新计算，而与此不同的是，现代金融学理论假设金融市场信息不完全，为金融中介的发展提供了理论基础。[1]20 世纪 90 年代初 Merton 等学者提出的功能论开启了金融中介理论的新视角，他们从动态角度重新审视了金融体系的功能，超越了金融中介与资本市场相互替代的传统视角，从二者之间的动态联系中找出它们的互补性及其重要意义。Thakor 也认为虽然直接金融与间接金融因性质不同而存在着竞争关系，但不断出现的资本市场技术创新能够为间接金融风险管理提供新的商业机会。[2]Allen and Gale 也认为近几年来由于金融技术的发展，金融创新产品及其新型交易市场不断涌现，金融中介不但没有减少反而增加，强化了间接金融与直接金融的相互融合。[3]
    根据金融交易对象的确定与否，金融交易可以分为一对一型（固定型）和一对多型（市场型），固定型是指与特定交易对象之间进行的、相对长期的金融交易；而市场型金融则是指与不特定多数经济主体通过交易所等市场形态进行的金融交易。据此，间接金融又可被细分为固定型间接金融与市场型间接金融。固定型间接金融就是传统意义上的家庭将资金存入金融机构，企业从特定金融机构获得贷款的融资方式，即传统型间接金融。而市场型间接金融是在间接金融既定框架下，引入市场要素并充分利用市场机能优势的一种金融交易模式。[4]
    市场型间接金融构想由金融自由化改革相对迟缓的日本最先提出并予以实践，日本为重建金融体系，促进储蓄向投资的转化，发挥金融体系中直接金融和间接金融的融合功能，依靠专业的金融中介实现金融资源的最优配置并构建高效率的信用风险社会分担机制，实施“金融资本主义”的折中道路，即一方面着眼全球竞争，促进资本市场发展，提高资金使用效率；另一方面在以银行为中心的间接金融为主导的大环境下，发掘企业的价值发现功能，构建价值创造型金融，修正美国式的“市场裁定型金融”，避免资金游戏和金融危机。日本政府于 1998 年正式提出了市场型间接金融体系的设想。该设想是继“金融大爆炸”后日本金融体系重建的一个重要环节，对全球后危机时代各国金融体系重建也具有一定的启示作用。[5]
    市场型间接金融概念于 1982 年由日本学者蝋山昌一最早提出[6]，后经庆应义塾大学池尾和人等教授和实务界人士[7]的大力推广，近年来受到广泛关注。但是其概念界定亦未统一[8]，比如堀内昭义、池尾和人认为市场型间接金融是“发生在投资者与投资顾问或基金公司之间的资金转移行为”；大村敬一认为市场型间接金融是“一种充分利用资本市场的间接金融”；村本孜认为市场型间接金融是“间接利用市场机制引进多种资金形式以达到风险分散目的的方法”；[9]鹿野嘉昭则认为市场型间接金融表现为“家庭通过投资信托、养老金和保险等渠道的资产运用，以及企业通过证券化、债权流动化以及协调融资等方式进行的资金筹集”。[10]
    实现从传统型间接金融向市场型间接金融转变的关键在于将单一投资方式转变为集合型投资方式，日本政府 1999 年召开的金融审议会提出的“集合投资计划”即是市场型间接金融在法律制度上的表现。该计划明确了构建多渠道投资方式的重要性，并指出市场型间接金融体制是日本版金融大爆炸改革以来一项重要的金融改革潮流。[11]为了进一步规范市场型间接金融，构建集合投资计划法制环境，日本 2005 年召开的金融审议会提出《投资服务法》立法建议。2006 年，日本制定了《金融商品交易法》，“吸收合并”了《金融期货交易法》和《投资顾问业法》等法律，并彻底修改了《证券交易法》，正式在立法上导入“集合投资计划”的概念，以上立法改革实现了金融投资法制的横向统合规制，最大限度地将具有投资性的金融商品、投资服务作为法的规制对象，避免产生法律的真空地带。[12]日本对间接金融制度的保留以及强化金融立法的做法使得日本的金融行业及金融产品处于全面监管范围内，这与以自由经济主义为主导的美国监管模式形成了鲜明的对照。这也是为什么日本并未在美国 2008 年爆发的次贷危机和由此引发的迪拜主权债务危机甚至欧债危机等一连串危机中遭受太大影响的一个重要原因。事实上，美国金融危机的爆发使得在盎格鲁撒克逊市场经济模式下的美国式直接金融制度在金融危机的重创下受到了质疑。[13]
    21 世纪以来，日本对传统间接金融体制进行了修正，以引进市场型间接金融制度为契机展开了间接金融与直接金融互补的实践。对直接金融制度的吸收一定程度上克服了传统金融模式的弊端，提高了金融市场活力和金融机构国际竞争力。对间接金融制度的保留以及强化金融立法的做法使得日本的金融行业及金融产品处于全面监管的范围内，因而在金融危机中没有出现大问题。[14]
    日本等国的经验告诉我们，实现市场型间接金融的关键在于集合投资计划法制的完善，而这主要是通过统一的金融商品交易规则和金融服务法制的完善来完成。
    （二）中国困境
    随着宏观经济政策和货币政策的不断调整起伏等金融大环境的影响，我国的信托公司、私募股权投资基金、证券投资基金、社保基金、保险公司等各类机构的理财产品不断发展壮大，资产流动化、证券化业务也在逐步扩大，这也意味着“市场型间接金融”在我国的迅猛发展。在所有市场型间接金融产品中，具有公募性质的理财产品依托于银行、证券公司等大型金融机构的天然优势，已然经过了初步发展，具备了间接融资市场化的典型意义，另外，规模已经超过公募基金的各类私募基金的发展也是导入市场型间接金融的重要原因。
    与我国各类公募、私募的理财产品市场快速发展极不协调的是相应监管体系和法律法规的严重滞后、体系不明且条理不清，尤其是各类具有集合投资性质的理财产品市场的法律环境恶劣。主要的困境和问题包括以下几个方面：
    第一，理财产品法律关系不明确，规则体系混乱。如何理清各种理财产品的法律性质是一个非常棘手的问题。理财产品该由谁来监管，三方权力在监管中如何协调，如何避免理财产品监管缺位和监管真空是当前的重要课题。大多数理财产品在性质上为信托法律关系，但除了信托公司的集合资金信托计划已经被明确为信托法律关系之外，其他各类理财产品并没有相关规定对其信托性质予以明确，而实务界和理论界对此也一直没有定论，各金融机构对“信托性质”都纷纷回避。这也导致各地司法机关在审理理财产品相关案件时定性不同，司法实践混乱。
    第二，理财产品市场的不公平竞争环境。我国金融业目前仍实施分业经营的模式，但银行业、证券业、保险业、信托业在理财业务领域形成了共同竞争的格局，不同监管部门对相同问题的监管规则和力度明显不一致。宽严标准不一，从事金融机构经营同样的产品却需要接受不同标准的监管，因而形成不公平的竞争环境。从长远来说，非常不利于理财产品市场，乃至金融市场的健康发展。
    第三，除公募性质的理财产品之外，大量私募性质的金融产品还游离于法律法规之外。我国私募基金不断发展，近几年已经超过公募基金的资金规模。但如此规模的资金运作却因为监管的缺失而带来种种问题和潜在风险。例如私募基金具有不规范、高风险的特征，且普遍采用“保底收益”或“保底分成”的做法，具有“非法集资”之嫌，但同时也存在运作规范的私募基金，因此其成分较为复杂。[15]更为严重的是由于缺乏监管，不少私募基金甚至操纵市场或发放高利贷，造成投资者的巨大损失，并对金融市场秩序造成极大破坏，资金来源的监管真空使部分投资机构从银行获取的大量贷款流入私募基金，获取超额回报，形成监管套利，加剧了银行资产的风险和资本市场的泡沫，隐藏着严重的系统性风险。
    第四，集合性质理财产品的金融消费者保护问题严峻。近年来，出现了很多集合性质的理财产品侵害金融消费者的案件，比如银行理财领域的中信银行理财产品身陷诉讼风波案件、华夏银行私卖理财产品巨亏事件，信托理财产品领域的金新信托事件，保险公司投资连结保险纠纷案件，以及跨境理财的内地投资者购买 KODA 理财产品巨亏事件，都引发了广泛关注。由于金融机构与消费者之间存在严重的信息不对称，金融机构会出现不遵守说明义务和适合性原则甚至欺诈等行为，消费者也会出现购买与其风险承受能力不匹配的产品、过度投机等非理性行为。消费者权益受到侵害后，进一步影响到整个市场的信心，最终损害市场功能，金融机构自身利益也受到侵害。
    第五，近期频发的民间借贷危机中具有集合性质的各类民间集资的中介组织起到了推波助澜的作用。温州、鄂尔多斯等我国民间金融问题不断爆发，既有高利贷、集资诈骗，又涉及部分非正规金融组织的金融活动。尤其是公司、合伙、信托等组织跟各类灰色、黑色的民间集资活动有着千丝万缕的联系。各类非正规金融组织大多具有集合资金的特征，虽然其也发挥了重要的民间资金融通纽带的作用，但也成为非法集资的温床和媒介，助长了民间金融问题的复杂化和风险扩大化。这些中介组织实质上属于市场型间接金融的范畴，
    应该将其纳入集合投资计划等相关的市场型间接金融的法律规制体系中，这对于维护民间金融秩序和社会稳定更具有重要意义。
    总之，我国市场型间接金融的各类表现形式已经大量出现，但法制环境尚未构建。如何构建市场型间接金融的法制之路是当务之急。
    二、市场型间接金融的法律进路：集合投资计划统合规制
    市场型间接金融是我国顺应当下经济发展方式转变和融资体制变革、促进金融改革发展的重要着眼点，在资金筹集、运作过程中发挥着日益显著的作用。在此背景下，对市场型间接金融这一新兴金融样态进行法律规制构成我国金融法制变革的重要组成部分，亦成为金融法理论界面对的重要课题。笔者考察具有代表性国家的市场型间接金融的法律进路，认为集合投资计划是对市场型间接金融进行法律应对的最佳路径。
    （一）集合投资计划的横向统合规制趋势及类型区分
    世界范围内金融理论的发展以及金融产品、市场的差异催生了对市场型间接金融表现各异的规制路径。近年来，世界上主要国家对理财产品和金融商品的监管改革一般通过修改和完善金融商品、服务法制来推进。以英国、澳大利亚、日本、韩国等国家为代表，金融法制出现了从纵向的金融行业规制到横向的金融商品规制的发展趋势，出现了根据功能性监管模式来重新整理和改编原有的多部与金融市场、资本市场相关的法律，而将传统银行、保险、证券、信托等金融投资业整合在一部法律中的趋势，特别是将各式各类的具有投资性、集合性质的金融产品都进行横向统合规制的趋势。[16]
    集合投资计划是金融商品统合规制的典型代表，针对前述市场型间接金融分为“资产管理与运用”的 A 型与“债权证券化”的 B 型两类，集合投资计划的法律形态也有两种：资产管理型和资产流动型。前者是从不特定多数投资者（包括私募）筹集资金进行各种投资运用，称为投资运用型集合投资计划，后者是把特定的资产加以组合后卖给不特定多数投资者的构造，称为证券化型集合投资计划，[17]两者的区别在于，集合资金产生现金流还是利用资产的现金流来集合资金。这种差异必然会导致两者在结构和信息披露制度上的不同，因此，针对这两种类型，需要制定横向统合的规则体系，具体包括交易规则、市场规则、业者规则等各类规则。投资运用型集合投资计划是以产生现金流为核心的运作、分配等规则为中心。因此，除了投资运用业者的一般规则外，还包括该投资计划设计者的规则、投资者参与治理的规则、投资者保护和权利救济规则等。证券化型集合投资计划以确保与既有的现金流相分离、保持现金流不断产生（安排、保管）和实现适合市场的各类形态的创新（功能相同的商品性、强化信用）等构造性的规则为中心。[18]因此，在构建集合投资计划法制时需要解决的一个问题就是，不论其组织形态（公司、信托、合伙等）如何，均应适用统一的交易规则，进行统合规制。
    对此，以英国、日本、韩国等为典型代表，通过金融商品、金融服务的统合立法，明确导入抽象化概括性的“集合投资计划”概念，最大限度地把几乎所有具有投资性的金融商品和投资服务纳入适用对象，进行统合规制。英国在 1986 年《金融服务法》和 2000 年《金融服务与市场法》中率先导入集合投资计划定义。在金融服务法的国际潮流和发展趋势下，传统的大陆法系国家开始从传统证券法转型为金融服务法，有价证券的定义方式也纷纷转型，在原来的列举主义方式的基础上积极地导入抽象概括主义的定义方式，尤其以日本、韩国为代表。日韩两国分别在 2006 年《金融商品交易法》、2007 年《资本市场法》中引入英国法上的集合投资计划的概念，并以此为基础全面导入了抽象化概括性的金融投资商品和金融商品的定义，为其他国家的金融商品、金融服务立法树立了典范。
    但日韩导入集合投资计划的统合规制路径和方式有所不同。在本部分，首先对英国的集合投资计划的概念定义进行分析后，着重对日韩两国的集合投资计划的统合规制模式进行比较研究，以探索市场型间接金融的法律进路的不同方式。笔者将英国的集合投资计划模式称为“最宽泛统合规制型”，将日本集合投资计划的模式称为“兜底性统合规制型”，韩国更为大胆全面，构建了集合投资计划机构的规制体系，笔者称其为“体系化统合规制型”。
    1. 最宽泛统合规制型：英国
    英国为了实现对理财产品和金融商品的统合规制，根据 1985 年欧盟《可转让证券集合投资计划指令》（UCITS 指令），具体规定在 1986 年《金融服务法》中（the Financial Service Act，简称 1986 年 FSA）（第75 条第1 款）导入抽象化概括性的集合投资计划概念：投资集合计划是指与包括金钱在内的任何财产相关的安排，其目的或效果是使得参与该安排的人获得因收购、持有、管理或处分该财产而产生的利润或收入，或利用该利润或收入支付的款项。集合投资计划具有以下几个特征，第一，无论其是否有权接受咨询或发出指示，参与者不对该财产的安排进行日常的控制（第75 条第2 款）；第二，参与者的出资集合在一起；第三，这一财产由该计划的发起管理人或其代表者进行整体性的管理（第 75 条第 3 款）。
    2000 年的英国《金融服务与市场法》（Financial Service and Market Act 2000，简称 2000 年 FSMA），在1986 年 FSA 的基础上进一步对集合投资计划的内容（第 17 部分）进行了详细的阐述。对集合投资计划的定义及特征的表述除了句式表达上的细微差异以外，并没有实质上的改变。[19]但有一个明显的改变体现在排除性的规定上。1986 年 FSA 第 75 条第 5 款（a）至（c）及第 6 款（a）至（k）的较长篇幅列举了不属于集合投资计划的类型，2000 年 FSMA 中将所有排除性情形归结为第 235 条第（5）款：在下列情况下，财政部可通过命令规定某种安排不属于集合投资计划：（a）特殊情况；（b）安排属于特定类型。这就将排除在集合投资计划范围之外的财产性安排的决定权赋予了财政部，从而更为灵活，说明了统合规制看似严格管制、全面覆盖，但实质上也是机动灵活弹性多元的。
    总体来说，英国的集合投资计划定义对于出资财产的种类、出资人的出资形式、运营者的管理范围均未加以限制，是一个非常广泛的概念。它与美国证券相关法中的投资合同的定义[20]基本一致，不同之处在于，出资范围更加宽泛，并不限于金钱。英国无论是在 1986 年 FSA 还是在 2000 年 FSMA 中均明确了集合投资计划是与“任何财产”（包括金钱以外的财产）有关的安排。英国的集合投资计划，与美国投资合同一样，与股份、公司债等传统投资商品一样适用信息披露制度、不公正交易禁止规制、业者规制等证券法上制度。不仅如此，还需获得行政监督部门的许可，管理者与受托者必须是分别获得许可的业者。若不被许可，则不得从事对集合投资计划的劝诱行为等。还适用构建行为、组织设立、资产运用、内部治理、信息披露等制度。[21]
    2. 兜底性统合规制型：日本
    日本是第一个导入集合投资计划概念的大陆法系国家，在 2006 年《金融商品交易法》制定之际，作为有价证券定义的兜底性概念而导入集合投资计划。作为典型的传统大陆法系国家，日本难以摆脱传统的负重，未能实现“夙愿”导入抽象化概括性的有价证券定义，也未能像韩国那样实现从有价证券到金融商品概念的全面概括主义的华丽转身。只能在传统大陆法系的列举主义的基础之上，借鉴英国的经验，以导入部分抽象化概括性定义的方式，将集合投资计划作为兜底性的概念来界定有价证券定义，最大限度地把原来游离于法律之外的处于灰色地带的新型金融商品，如依据合伙合同、信托合同进行投资的各类金融商品和投资服务都纳入规制对象，予以统合规制。因为进入 21 世纪以来日本依据合伙合同的基金的投资对象扩展到众多领域，出现了大量投资者利益受损的严重事件。因此，迫切需要对于依据合伙合同的各类投资基金纳入集合投资计划的范畴予以法律规制。
    日本旧《证券交易法》对有价证券的定义较为狭窄，不包括很多新型投资形态或投资基金。与《证券交易法》相同，《金融商品交易法》把有价证券分为两类：发行了证券、证书的权利（有价证券）和未发行证券、证书的权利（准有价证券）。该法第2 条第2 款的后半段是关于将应该表示为证券、证书的权利之外的权利视为有价证券（即准有价证券）的规定，具体列举了信托的受益权、无限公司和两合公司的社员权等之外，专门列举了集合投资计划份额。该法第 2 条第 2 款第 5 项规定：集合投资计划是基于民法上的合伙、商法上的隐名合伙、投资事业有限责任合伙（LPS）[22]、有限责任事业合伙（LLP）的权利[23]以及社团法人的社员权等该权利拥有者以金钱出资进行的事业而产生的收益分配或该出资对象事业相关的财产分配的其他权利。该定义创设“该权利的拥有者以金钱出资进行的事业而产生的收益分配或该出资对象事业相关的财产分配的其他权利”这一兜底性的抽象化概括性条款。[24]
    从该条款可以归纳出集合投资计划的定义主要由三个要件构成：（1）接受投资者金钱的出资，（2）利用出资的金钱进行事业、投资，（3）将该事业所产生的收益等向出资人进行分配的计划的相关权利。可见，日本集合投资计划的定义构建了从投资者处汇集资金，该资金由专业人士进行管理。因此该定义指出了集合投资计划的三个条件：金钱出资、共同事业性和被动性。上述条件都具备的权利，无论采取何种法律形式和进行何种事业，均属于集合投资计划份额并成为《金融商品交易法》的规制对象。[25]对于上述三个要件具体分析如下：要件一：金钱的出资或支出。集合投资计划原则上是以金钱出资或支出的。一般的借贷或者以特定财产和服务为支付对价的，则不是“出资”或“支出”性质的金钱支付则不属于。因此，日本法的集合投资计划的范围比英国法狭窄。要件二：共同事业性。出资或支出的金钱运用于一定的事业。这里的“事业”是指为达到一定目的反复持续进行同一种行为，是比“投资”或“营业”范围更大的概念。因此，将各类私募基金纳入规制范畴。要件三：被动性（分红、分配），将事业产生的收益向权利的持有者进行分红或者财产分配。如果没有进行定期的利益分配，也可以以剩余财产分配等形式将出资对象事业所产生的利益分配给权利持有者。[26]
    总之，《金融商品交易法》在继承旧《证券交易法》中准有价证券定义的同时，导入集合投资计划，作为有价证券概念的兜底性的抽象概括条款，实现了有价证券概念的扩大化和横向统合规制。也反映了具有一百多年大陆法系的有价证券传统的日本，实现从有价证券到金融商品转变的艰难和阶段性特征。但其兜底性的统合规制模式的创新做法，给其他大陆法系国家提供了参考借鉴。
    3. 体系化统合规制型：韩国
    受日本的一定影响，一年后的 2007 年，韩国也借鉴英国，导入了这一概念。韩国于 2007 年出台了《关于资本市场和金融投资业的法律》（以下简称《资本市场法》，2009 年 2 月实施），实现了从传统的“有价证券”提升扩大为“金融投资商品”[27]的转变，并采用概括加排除的方式，即一改过去的“肯定列举主义”方式，转为“抽象概括主义”方式，将具有投资性的金融商品统一定义为“金融投资商品”并进行统合规制。在大陆法系国家第一次以成文法的方式对金融商品进行抽象化概括化的定义[28]，以高度抽象概括的语言来解释。属于这个抽象定义的全部具有“投资性”的金融商品均成为监管对象，实现对金融商品的横向统合规制。并且，为了实现各类公私募基金和理财产品的设立与运用的自由化，在《资本市场法》中导入了“集合投资计划”概念，以统合规制繁乱复杂的各类集合性质的金融产品，并统一规制集合投资机构。
    《资本市场法》出台前，聚集大众资金进行资产运用，所得收益分配给投资者定义为“间接投资”，受《间接资产管理运用法》的规制，但间接资产管理的组织机构限定为投资信托、投资公司、投资专业公司、两合公司等，难以适应多样化的投资需求。因此《资本市场法》首先在第 6 条“金融投资业”中对“集合投资”做了定义：指通过向两人以上进行投资劝诱筹集的金钱等，或者《国家财政法》第 81 条规定的盈余资金在不受投资者或者各基金管理单位日常运用指示的前提下，
    通过取得、处分或者其他方式运用具有财产价值的投资对象资产，并将其结果向投资者或者各基金管理单位分配。
    随后，在该法第 9 条中以列举的方式对“集合投资机构”专门进行了定义，将信托投资基金、股份公司形态的投资机构、有限公司形态的投资机构、两合公司形态的投资机构、合伙形态的投资机构、隐名合伙形态的投资机构、两合公司形态的私募投资专业公司等指定为从事集合投资业务的机构。该法以“具有财产价值的所有资产”等集合投资的对象，使各类投资机构得以灵活设立。因此，该法在第五编“集合投资机构”中对有关集合投资计划的相关制度进行了全方位体系化的阐述，构建了庞大的抽象化类型化的集合投资机构的统合法规制体系。
    总之，该法构建了体系化的集合投资机构的规制架构后，各类投资于资产的基金即可自由灵活设计其形态，各类基金可依据市场状况的变化，自由改变其投资对象。韩国《资本市场法》是大陆法系国家迄今为止最为全面和系统规制集合投资机构的典型法律，为其他国家市场型间接金融的法制变革提供了重要的参考和借鉴。
    杨东，中国人民大学法学院副教授。
    【注释】
    [1]See Sudipto Bhattacharya，Arnoud W. A. Boot，and Anjan V. Thakor，Credit，Intermediation，and the Macroeconomy——Modelsand Perspectives. Oxford University Press，Inc. ，2004，p. 426.
    [2]See Anjan V. Thakor，The Design of Financial Systems：An Overview. Journal of Banking and Finance，No. 20，1996，pp. 917 － 948。
    [3]参见郑蔚：《日本“传统型”向“市场型”间接金融转化的经济分析》，载《现代日本经济》2010 年第 4 期。
    [4]参见刘红：《日本企业融资模式转换的新进展—从相对型间接金融到市场型间接金融》，载《时代金融》2012 年第 3 期下旬刊（总第475 期）；［日］池尾和人、财务省财务综合政策研究所：《市场型间接金融的经济分析》，日本评论社 2006 年版，第 8 － 10 页。
    [5]参见前引[3]。
    [6]参见［日］蝋山昌一：《市场型间接金融序论》，载《Financial review》2001 年第 4 期。
    [7]参见［日］高田创、柴崎健：《银行的战略转换：日本版市场型间接金融的道路》，东洋经济新报社 2004 年版。
    [8]参见［日］小谷范人：《市场型间接金融的机能和风险——以学说、历史和实务为视角》，载《经济学、管理学和信心科学杂志》2006 年6 月。
    [9]参见前引[3]。
    [10]参见前引[4]，刘红文。
    [11]参见前引[4]。
    [12]参见杨东：《论金融法制的横向规制趋势》，载《法学家》2009 年第 2 期。
    [13]参见田中景、牟晓伟：《美国金融危机对中国完善金融监体系的启示》，载《东北亚论坛》2009 年第 6 期。
    [14]参见前引[3]。
    [15]参见郭锋、陈夏、张敏：《投资基金法的若干问题》，载《证券法律评论（第 4 卷）》2005 年版，第 473 －474 页。
    [16]参见前引[12]。
    [17]参见［日］神田秀樹：《完善集合投资计划法制的思路》，载《关于集合投资计划的工作报告书》，野村资本市场研究所 2005 年，第 42页。
    [18]参见［日］上村达男：《集合投资计划的思考和金融服务法》，载《关于集合投资计划工作组报告书》，野村资本市场研究所 2005 年，第55 页。
    [19]参见 2000FSMA 第 235 条第 1 －3 款。
    [20]美国法虽然并未明确提出“集合投资计划”的概念，但 1940 年的《投资公司法》是最早的关于集合投资计划的法律，这里的投资公司的投资对象是证券，而美国在 1933 年《证券法》第 2 节（a）（1）和 1934 年《证券交易法》第 3（10）条定义的“证券”范围极为宽泛，基本上只要是向公众发行的，即使不是公司的股权，如可以自由转让的有限合伙合同（权利），也被认为是“证券”，同时将抽象化、概括性极强的“投资合同”（investment contract）的概念涵盖其中。英国的“集合投资计划”的定义，与美国法中的投资合同的定义基本一致。日本法、韩国法中的集合投资计划以及韩国法中的证券的抽象类型化的定义也借鉴了投资合同的定义。
    [21]参见［日］财团法人企业财务制度研究会编：《证券化的理论与实务》1992 年版，第 105 页以下。
    [22]《关于投资事业有限责任合伙合同的法律》第 3 条第 1 款规定的投资事业有限责任合伙合同。
    [23]《关于有限责任事业合伙合同的法律》第 3 条第 1 款规定的有限责任事业合伙合同的各种权利。
    [24]日本著名学者岩原绅作认为，所谓的集合投资计划，是经过历史发展阶段逐渐形成的，从产生金融商品的过程中经过人们自觉的抽象出来，再重构成一种能持续性产生新的金融商品的模式，实质是由此而进行的一种金融商品现代化的尝试。因此，从集合投资计划这种模式看，以股份公司为组织形态的集合投资，也属于集合投资计划的一部分。参见［日］岩原绅作：《金融服务法试论》，载《关于集合投资计划工作组报告书》，野村资本市场研究所 2005 年，第 67 页。
    [25]参见［日］花水康：《集合投资计划的规制》，载《商事法务》第 1778 号（2006 年 9 月 25 日）。
    [26]参见［日］三井秀范、池田唯一监修，松尾直彦编著：《一问一答 金融商品交易法》，商事法务出版社 2006 年 9 月版，第 91 页。
    [27]该法第 3 条规定了金融投资商品的定义，明确了金融投资商品应符合的要件，即目的、风险、金钱的转移、合同上的权利。参见董新义：《韩国资本市场法》，知识产权出版社 2011 年 11 月版。
    [28]韩国金融投资商品的抽象概括性定义，主要是参考了澳大利亚 2001 年的《金融服务改革法》的相关规定。